Wintersemester 2021/22: Johannes Bangratz und Anna Hetzenauer
Ausgangslage
Jeder von uns kennt es, der Stürmer, der gerade einen Lauf hat und schon 10 Spiele
hintereinander getroffen hat oder der Basketballspieler der scheinbar jeden Wurf trifft,
also die vermeintlichen „Hot Hands“ im Moment innehat. Ebenso ist man geneigt zu
glauben, dass Fondsmanager, die in den letzten Jahren außergewöhnlich hohe
Gewinne erzielen konnten, besondere Fähigkeiten haben und auch in Zukunft
außergewöhnliche Performance abliefern. Dementsprechend scheint es logisch,
genau diesen auch das eigene Geld anzuvertrauen. Diverse Studien zeigen, dass wir
Menschen „Performance Chaser“ sind, also, dass vor allem in jene Fonds und
Produkte investiert wird, die auch in der Vergangenheit starke Ergebnisse erzielt
haben.1 Allerdings ist die vergangene Performance kein Indikator für zukünftige
Resultate, die Starinvestoren von gestern sind oft die Underperformer von heute.2 Der
folgende Blogbeitrag soll die Gründe für jenes beschriebene Verhalten erklären und
warum weder im Investment Bereich noch im Sport jene „Hot Hands“ existieren.
Hot Hands existieren nicht
Bereits 1985 wurde in einer Studie gezeigt, dass die Chance einen Korb beim
Basketball zu werfen, nachdem der letzte Wurf oder die letzten Würfe ein Treffer
waren, nicht größer ist, als wenn der letzte Wurf nicht im Korb war. Es besteht also
keine positive Korrelation und damit existieren die berühmten „Hot Hands“ nicht.
Dass wir dennoch an solche „streaks“ glauben, liegt an unserer Tendenz zufällige
„cluster“ oder „streaks“ als nicht zufällig einzuschätzen. Unsere Einschätzungen
bezüglich des Zufalls, vor allem in kleinen Stichproben und Sequenzen, weichen stark
von den tatsächlichen Wahrscheinlichkeiten ab.3 Als Beispiel formuliert: Wir glauben,
dass, selbst wenn wir nur einige Male eine faire Münze werfen, diese zu ca. 50% auf
Kopf und 50% auf Zahl fällt, allerdings liegt die Wahrscheinlichkeit relativ hoch, dass
entweder Kopf oder Zahl überwiegt. Es wird die Variabilität von zufälligen Ereignissen
in kleinen Stichproben unterschätzt.4 Entsprechend kann das auf einen
Basketballspieler umgelegt werden, der eine bestimmte Wahrscheinlichkeit hat den
Korb zu treffen. Es wird zu Serien kommen, wo der Spieler mehrmals hintereinander
trifft, allerdings ist dies auf den Zufall zurückzuführen und bedeutet nicht, dass beim
nächsten Wurf die Chance für einen Treffer höher ist.3 Allgemein kann gesagt werden,
dass wir dazu tendieren bereits kleine Stichproben, als höchst repräsentativ für die
Gesamtheit zu sehen (sogenannte „representative heuristic“). Wir glauben das Gesetz
der großen Zahlen ist auch auf kleine Stichproben anwendbar.4
Von der Markteffizienzhypothese zur Random-Walk-Theorie
Wie bereits am Anfang erwähnt, tendieren wir auch hinsichtlich unserer
Finanzentscheidungen an „Hot Hands“ zu glauben und investieren deshalb in jene
Fonds, die entsprechend starke Renditen in der Vergangenheit erzielt haben.
Die sogenannte „Efficient Market Hypothesis“ beruht auf der Annahme, dass am
Finanzmarkt völlige Informationseffizienz herrscht. Das bedeutet, dass in den
Aktienkursen alle Informationen eingepreist sind und somit alle Informationen
vollkommen widergespiegelt werden. Aufgrund dessen ist es nicht möglich einen
Informationsvorsprung zu erlangen und damit höhere Renditen zu erzielen, da ja alle
Informationen bereits im Aktienpreis enthalten sind.5
In Verbindung zur genannten Hypothese steht nun die „Random-Walk-Theory“, welche
besagt, dass Aktienkurse einem Zufallspfad folgen. Aktienkurse bewegen sich
aufgrund der neu verfügbaren Informationen und nicht aufgrund vergangener
Informationen. Zukünftige Aktienpreise lassen sich also nicht durch vergangene
Kursentwicklungen erklären.6
Es gilt also zu sagen, dass erfahrene Investoren und damit auch Fondsmanager
keinen Informationsvorsprung durch besondere Analysen erzielen können, da der
Finanzmarkt effizient ist und jedem dieselben Informationen am Markt zur Verfügung
stehen und sie bereits in den jeweiligen Aktienpreisen enthalten sind.7
Fazit und Empfehlung
Schlussendlich kann gesagt werden, dass wir Menschen uns oft auf Muster, die wir
uns aufgrund vergangener Zufälle bilden, verlassen. Wir vertrauen Portfoliomanagern
hinsichtlich ihrer vergangenen Performance und ihres Könnens unser Geld an und
erhoffen uns somit hohe Gewinne. Dies gibt uns ein Gefühl der Sicherheit, obwohl es
sich bei diesen Leistungen oft nur um pures Glück handelt.
Anstatt auf vermeintliche Trends und die Performance der Portfoliomanager zu setzen,
sollte man sich an dieser Stelle überlegen, sein Geld beispielsweise in breit gestreute
Indexfonds oder ETFs, also passiv gemanagte Investmentfonds zu investieren. Im
Gegensatz zu klassischen aktiv gemanagten Fonds entfallen hier all jene Kosten, die
mit aktiven Portfoliomanagement im Zusammenhang stehen.6
Quellen:
1 Gruber, Martin J., 1996, “Another puzzle: The growth in actively managed mutual funds.” Journal of Finance 51,
783– 810.
Ippolito, Richard A., 1992, “Consumer reaction to measures of poor quality: Evidence from the mutual fund industry.”
Journal of Law and Economics 35, 45– 70.
Sirri, Erik R., and Peter Tufano, 1998, “Costly search and mutual fund flows.” Journal of Finance 53, 1589– 1622.
2 Malkiel Burton G., 2019, “A random walk down wall street: the time-tested strategy for successful investing.”
Norton & Company.
3 Gilovich, Thomas, Robert Vallone, and Amos Tversky, 1985, "The Hot Hand in Basketball: On the Misperception
of Random Sequences." Cognitive Psychology 17.3, 295-314.
4 Tversky, Amos, and Daniel Kahneman, 1971, "Belief in the Law of Small Numbers." Psychological Bulletin 76.2,
105-10.
5 Schredelseker, Klaus, 2015, “Den Finanzmarkt verstehen: Anlagestrategie und Börse: Warum der Hund es besser
kann.“ Springer-Verlag.
6 Malkiel Burton G., 2019, “A random walk down wall street: the time-tested strategy for successful investing.”
Norton & Company.
7 Malkiel, Burton G., 2003, "The Efficient Market Hypothesis and Its Critics." The Journal of Economic
Perspectives 17.1, 59-82.
Literaturverzeichnis
Gilovich, Thomas, Robert Vallone, and Amos Tversky, 1985, "The Hot Hand in
Basketball: On the Misperception of Random Sequences." Cognitive Psychology 17.3,
295-314.
Gruber, Martin J., 1996, “Another puzzle: The growth in actively managed mutual
funds.” Journal of Finance 51, 783– 810.
Ippolito, Richard A., 1992, “Consumer reaction to measures of poor quality: Evidence
from the mutual fund industry.” Journal of Law and Economics 35, 45– 70.
Malkiel, Burton G., 2003, "The Efficient Market Hypothesis and Its Critics." The Journal
of Economic Perspectives 17.1, 59-82.
Malkiel Burton G., 2019, “A random walk down wall street: the time-tested strategy for
successful investing.” Norton & Company.
Schredelseker, Klaus, 2015, “Den Finanzmarkt verstehen: Anlagestrategie und Börse:
Warum der Hund es besser kann.“ Springer-Verlag.
Sirri, Erik R., and Peter Tufano, 1998, “Costly search and mutual fund flows.” Journal
of Finance 53, 1589– 1622.
Tversky, Amos, and Daniel Kahneman, 1971, "Belief in the Law of Small Numbers."
Psychological Bulletin 76.2, 105-10.